核心观点：中国经济进入“腹背受敌阶段”后，内需增速下降，本身就容易发生通缩；外需再受到围堵和挤压（腹背受敌），则通缩将更严重。这种通缩压力将长期存在，且很难解决。或者说解决措施短期很难见效。2024年1月，我做过一个分析（点击），把PPI同比拆分成两个部分：一是国际因素（CRB商品价格指数、海运费）的影响；二是中国因素（总需求）的影响。结果见图1。从图中看，至少从2018年以来，总需求一直不强。2022年疫情封控进一步压低了总需求。2022年12月放开封控，总需求依然疲弱，工业部门实际上处于通货紧缩状态，一直持续到现在。
PPI同比在2022年下半年转为负值，至今已有一年半。宏观分析师们会讨论PPI将在下半年哪个月会转正。这种短期的预测固然有用，但对长期趋势做好预判更为重要。在我看来，长期内我国将持续存在通缩压力。
（一）“腹背受敌阶段”本就很容易出现通缩，且很难逆转按照辜朝明的范式，当一个经济体跨越刘易斯拐点之后，进入“黄金时代”。企业为了扩大再生产，不得不提高工资水平，于是居民收入上升，消费能力得到提升，贫富差距缩小。所有人都从经济增长中受益，甚至一些低学历、缺乏技能的人也很容易找到工作，人们对未来预期非常乐观，边际投资倾向和边际消费倾向较高，投资和消费增速都比较强劲。对贷款需求旺盛，很容易推高货币乘数，货币政策非常有效，容易出现通货膨胀。
但是在经济进入“被追赶阶段”之后，国内要素成本上升，投资回报率下降。由于缺乏有利可图的投资机会，企业的融资意愿和投资倾向下降，储蓄率上升，导致消费增速下降，失业率上升，居民收入增速下降，甚至负增长，贫富差距扩大。显而易见，此时经济容易发生通货紧缩。此前我论证了，中国经济已经在2022年进入了“被追赶阶段”，或者说“腹背受敌阶段”（点击）。2022年以来，我国居民的储蓄倾向上升，居民和企业在主动收缩资产负债表。边际投资倾向和边际消费倾向下降，投资和消费增速下降。反映在物价上，就是一直存在较大的通货紧缩压力。如果通缩压力来自短期的需求下滑（像2008年那样），那么随着需求快速恢复，通缩压力就会消失。但是2022年以来的通缩压力，是源自中国经济进入“腹背受敌阶段”，这是个长期趋势，并且很难逆转（因为边际投资回报率的下降很难逆转），因此它带来的通缩压力也是难以逆转的，将长期存在。我国制造业产能占全球的大约30%，其中大约15%供应国外（出口），15%供应国内。当外需走弱时，如果内需能走强，消化多余的供给，则可以化解通货紧缩压力。问题在于，我国进入“腹背受敌阶段”后，一方面国内消费和投资需求增速下降；另一方面，出口将受到欧美日的围堵，东南亚、南亚竞争对手的追赶。这样内外需双双受到挤压，很容易造成产能过剩，产生通货紧缩压力。因此我在上篇文章中，把“通缩压力长期存在”作为未来中国经济的一个特征，CPI和PPI不一定总是负值，但会维持在较低的水平。有不少人认为，可以通过发放补贴、以旧换新等政策改善居民需求；或者房价下跌之后，消费需求就会上升；或者通过增加教育、医疗、养老等公共服务的供给，可以使居民减少预防性储蓄，增加消费，从而使经济摆脱通缩压力。【1】当前（以及未来的）通缩压力源自边际投资回报率下降驱动经济进入“腹背受敌阶段”，叠加资产负债表衰退。发放补贴、以旧换新政策，既不能持续提高边际投资回报率，也不能改善居民和企业的资产负债表，当然也就不会有什么效果。以发放补贴为例，它本质是用一笔优惠促使居民消费，但居民在缩表阶段，根本不会上当。以设备以旧换新为例，它的初衷是给予优惠，鼓励甚至强制企业提前报废设备、更新设备，启动需求，形成一个良性循环。且不说这会造成浪费（打碎一个玻璃窗，再安装一块玻璃，带来GDP增加），这要求企业增加资本支出，增加了企业负担。另外，设备更新之后总要用6-10年，因此带来的需求上升是一次性的。【2】至于“房价下跌之后消费需求上升”更是一厢情愿。要知道，房屋是中国居民的主要资产，房价下跌意味着居民资产缩水，同时负债没变，即资产负债表恶化了。在这种情况下，居民只会进一步缩表。而之前无房的居民现在买房之后，消费也难以上升。【3】至于增加教育、医疗、养老等公共服务的供给，应该是在“黄金时代”做的事情，因为那时候政府岁入增速较高，有能力做这些。经济进入“腹背受敌阶段”后，政府岁入与名义GDP增速一起下降，原本已经负债累累、苟延残喘的地方政府哪还有余力再进行这些民生投资呢？
（二）那些能解决问题的措施，要么不会采取，要么见效很慢
解决问题的办法也是有的，其实也就是治理资产负债表衰退、缓解“被追赶”的办法，显然是非常难以做到的，比如：【1】中央政府敢于加杠杆，直接改善居民和企业的资产负债表。但是迄今鲜有这方面的政策。【2】通过深化改革和创新延缓边际投资回报率的下降（无法逆转，只能尽量延缓），尽量使“腹背受敌阶段”不那么痛苦。【3】不遗余力地进行产业结构的升级和产品的更新换代，增强出口产品在国际市场的竞争力，持续碾压竞争对手，使出口能够维持较高的增速。但这意味着企业要不断进行研发投入、淘汰落后产能、投放新产能。一句话，这需要大量的资金。而企业在“腹背受敌阶段”的本能是缩表、减少资本开支、减少研发投入（点击1，2）。因此最终只有少数站在科技前沿、能够获得较高投资回报率的企业能够做到这一点，很难改变整个经济通缩压力较大的现实。总之，中国经济进入“腹背受敌阶段”后，将长期存在通缩压力，并且难以解决。除非像2020-2021年那样发生全球供应链受损，导致全球供求失衡，发生全球通货膨胀，但这种供应链的影响是暂时的，通货紧缩压力则是长期的。