高瑞东 赵格格:外需回落、内需接手,经济推进V型复苏
经济自二季度底部持续恢复,如期走出了V型反弹。从支出法的角度来看,三季度制造业投资、基建投资是经济的主要拉动,单季度增速均超过10%;社零温和复苏,出口增速小幅回落,房地产投资则构成拖累。
向前看,预计四季度经济将推进复苏进程。虽然出口增速在全球总需求回落的冲击下将逐步走低,但制造业投资和基建投资有望持续发力,房地产投资将在低基数和政策呵护下逐步止跌回稳。相比于疫情之前,消费依然存在一定缺口,在度过疫情高发的冬季之后,有望成为后续政策牵引和经济恢复的发力空间。
9月固投单月增速达到今年3月以来的高点,主因制造业和基建提振。
(一)基建:维持高位,支撑固投增速反弹。在政策性银行信贷额度、专项债结存限额不断接续发力的支撑下,8月至9月基建增速持续维持高位。9月广义基建单月增速相对上月上行了1.0个百分点至16.3%,主要受到电热燃气及水行业的拉动。向前看,随各地政府在10月发行专项债限额、支持在建项目,预计10月基建增速依然有望维持高位。
(二)制造业:企业扩产意愿持续好转。随政策性金融工具、重启PSL、增设专项再贷款、融资利率下行等多重政策扶持,叠加经济逐步恢复,制造业扩产意愿自8月以来明显好转,投资增速连续两个月稳定在10%以上,企业部门净融资延续同比多增态势。
(三)房地产:销售跌幅收窄,仍需政策呵护。9月,随基数逐步走低、各地持续推进因城施策,房地产销售额单月增速从8月的-19.9%收窄至-14.2%,投资增速从8月的-13.8%收窄至9月的-10.9%。7月政治局会议提出要“用足用好”工具箱,10月20日证监会放开涉房企业A股融资,政策持续释放出呵护态度,叠加去年四季度基数相对较低,房地产投资和销售有望逐步止跌回升。
社零:温和复苏,汽车和必选表现稳定,可选、石油类和竣工端拖累较大。
受基数影响,9月社零同比增速回落,略低于市场预期,但环比改善强于季节性。实物消费方面,汽车消费和必选消费增速表现相对稳定,但居住类、石油制品和可选消费增速回落幅度较大,主要受到房地产景气度拖累、国际石油价格波动、疫情散发等因素扰动。相比于疫情之前,消费依然存在一定缺口,在度过疫情高发的冬季之后,有望成为后续政策牵引和经济恢复的发力空间。
出口增速继续回落,主因对美出口拖累,进口增速维持低位。9月出口增速5.7%,大幅低于8月,主要受三方面因素拖累:9月上旬台风天气、对美出口大幅回落、去年同期基数较高。除汽车、成品油出口较好,消费链条(纺织、服装、鞋靴)、地产链条(玩具、灯具、家电)、工业品链条(钢铁、机械、铝材)出口增速普遍回落,欧美紧缩货币政策对需求端的遏制作用持续显现。在高基数,以及全球总需求增速回落的影响下,预计四季度出口增速将持续下行。
风险提示:全球疫情反复,国际局势进一步升级。一、三季度GDP增速3.9%,略高于预期
事件:2022年10月24日,国家统计局发布2022年三季度经济数据。
【1】GDP单季度增速3.9%,wind一致预期3.7%,前值0.4%;
【2】生产单月增速6.3%,wind一致预期4.8%,前值4.2%;
【3】固投累计增速5.9%,wind一致预期6.0%,前值5.8%;
【4】社零单月增速2.5%,wind一致预期2.9%,前值5.4%;
【5】出口(美元计)单月增速5.7%,wind一致预期5.8%,前值7.1%;
【6】进口(美元计)单月增速0.3%,wind一致预期1.3%,前值0.3%。
核心观点:
二、经济推进修复,消费缺口有待补足
三、基建:维持高位,支撑固投增速反弹
9月固投单月增速小幅上行,略低于市场预期,主要受到了基建和制造业的支撑。9月固投累计增速5.9%,略低于wind一致预期6.0%。9月固投单月增速6.5%,增速达到今年3月以来的高点,高于8月的6.4%、7月的3.6%、6月的5.8%。分项来看,9月房地产、制造业、(广义)基建投资单月增速分别为-10.9%、10.7%和16.3%,地产单月跌幅相对上月小幅收窄2.9个百分点,而制造业和基建增速相对上月上行0.1个和1.0个百分点。
9月广义基建单月增速相对上月上行了1.0个百分点至16.3%,主要受到电热燃气及水的支撑。7月广义基建增速受高温多雨天气的影响出现小幅回落,而后进入8月、9月,在政策性银行信贷额度、专项债结存限额不断接续发力的支撑下,基建增速持续维持高位。9月来看,电热燃气及水行业单月投资增速从8月的14.5%大幅上行至9月的34.5%,交通运输、仓储和邮政业增速从8月的9.2%上行至9月的13.3%,但水利公共设施增速则回落了9.4个百分点至11.6%。
预计10月基建增速依然有望维持高位。国务院6月调增了8000亿元的政策性银行信贷额度,7月中国人民银行支持国家开发银行、中国农业发展银行分别设立政策性开发性金融工具共计3000亿元,9月国务院常务会议提出再增加3000亿元以上的政策性开发性金融工具额度,同时要求依法用好5000多亿元专项债地方结存限额,10月底前发行完毕,优先支持在建项目。随各地在10月发行专项债限额、支持在建项目,预计10月基建增速依然有望维持高位。
四、制造业:企业扩产意愿持续好转
9月制造业投资单月增速继续维持高位,显示随融资成本下行、经济稳步恢复,企业扩产意愿有所改善。8月,制造业投资单月增速从7月的7.6%反弹至10.6%,9月制造业投资继续维持了高景气度,单月增速10.7%。上半年,工业企业盈利增速回落,库存行至高位,房地产销售和投资维持低迷,多项领先指标显示企业扩产意愿承压,3月至7月制造业投资单月增速相较去年四季度出现明显下行。
8月以来,不仅制造业投资增速维持高位,从信贷数据来看,在政策性金融工具、重启PSL、增设专项再贷款、融资利率下行等多重政策扶持下,企业部门净融资延续同比多增。这显示,一方面,随利率回落,激发实体企业的融资意愿。二是,基建增速持续大步反弹,消费温和复苏,对总需求带来支撑,也提振企业扩产意愿。
细分行业来看,有色链条和高端设备链条是近两个月表现较为突出的制造业子行业。环比来看,除纺织、运输设备投资增速低于历史同期(2016年至2019年),其余细分行业增速环比均高于历史同期,其中有色金属、金属制品、专用设备、电气机械、化工、通用设备、电子增速均大幅高于历史同期。
产业升级是拉动下半年制造业投资的关键发力点。从领先指标来看,制造业投资依然承受压力。一方面,随着海外总需求扩张速度逐步放缓,出口增速持续回落,对美出口已经在9月快速下行。二是房地产销售依然表现疲弱,疫情反复则会制约消费恢复的空间。但是,随着我国持续推进产业升级,核心技术攻关和自主可控持续推进,预计将持续对高端制造业带来支撑。9月28日,人民银行宣布设立设备更新改造专项再贷款,专项支持金融机构以不高于3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等设备更新改造提供贷款。
五、房地产:销售跌幅收窄,仍需政策呵护
受基数因素影响,房地产销售跌幅在9月收窄。9月,随着去年同期基数持续走低、各地持续推进因城施策,房地产销售跌幅进一步收窄,全国房地产销售额单月增速从8月的-19.9%收窄至-14.2%,销售面积增速增速则从-22.6%进一步收窄至-15.4%。虽然9月销售有所改善,但从高频数据来看,30大中城市销售增速从9月的-14%回落至10月前23天的-27%,意味着销售端依然需要政策呵护。
受基数影响、房地产投资增速小幅收窄,后续依然存在压力。9月房地产开发投资单月增速从8月-13.3%收窄至9月的-10.9%,但是主要是建立在去年同期低基数的基础之上(去年8月、9月单月两年复合增速分别为0.3%和-3.5%)。向前看,四季度房地产投资增速基数依然相对较低,或能继续对房地产投资带来一定支撑,但开发商开工意愿可能依然较为低迷,仍需政策呵护。从资金方面来看,9月开发商到位资金单月增速从8月的-21%小幅回落至9月的-22%,主要是受到国内开发贷和自筹资金两方面资金增速的拖累。
政策持续呵护房地产市场,叠加基数回落,四季度房地产投资和销售有望逐步在底部止跌。7月政治局会议指出,要“因城施策用足用好政策工具箱,支持刚性和改善性住房需求”。三季度以来,多地持续推进房地产限购政策调整。10月20日,证监会相关人士表示,对于涉房地产企业,证监会允许部分存在少量涉房业务但不以房地产为主业的企业在A股市场融资。政策持续释放出呵护态度,叠加去年四季度基数相对较低,预计房地产投资和销售有望逐步止跌回升。
六、社零:温和复苏,环比改善强于季节性
9月社零受基数波动影响、增速回落,但环比改善强于季节性。9月社零单月增速2.5%,略低于wind一致预期2.9%,远低于8月的5.4%。社零增速相对于8月出现回落,主要是因为基数波动,去年8月受疫情散发影响,基数较低。从环比来看,9月社零环比增速4.1%,高于历史同期的1.9%(2016年至2019年同期)。
不过,从餐饮消费同比增速则从8月的8.4%大幅回落至9月的-1.7%,甚至低于7月的-1.5%。餐饮消费快速回落,一方面是因为基数波动的因素,另一方面也是因为9月多地疫情散发多发的影响。
实物消费方面,居住类商品、石油制品和可选消费增速回落幅度相对较大,构成拖累,但汽车消费和必选消费增速表现相对稳定。分项来看,9月增速出现回落的链条主要是居住类商品、石油制品和可选消费,增速分别回落了4.9个百分点、6.0个百分点和3.6个百分点。居住类商品增速回落,主要是受到地产链条的拖累;石油制品增速回落,主要是受到国际油价回落的影响;可选消费增速回落,我们猜测主要是因为基数上行的影响较大,去年8月至9月,可选消费两年复合增速从5.6%大幅提升至9.1%,今年9月金银珠宝、纺织品、烟酒类消费增速均出现较大回落。
汽车消费和必选消费则表现相对较好,必选消费增速从8月的7.4%小幅上行至9月的8.3%,其中,汽车消费增速则从15.9%小幅回落至14.2%,但依然维持高位。
向前看,四季度预计社零将持续温和复苏,但高度受限。度过冬季之后,有望成为政策牵引发力的发力方向。临近冬季,“外防输入,内防反弹”的疫情防控压力依然很大,叠加目前居民储蓄意愿较强,青年人群失业率处于较高水平,均会制约四季度整体消费反弹的高度。但是,目前消费与疫情之前依然存在较大缺口,在度过年底疫情高发季节之后,有望成为政策牵引发力和经济恢复的发力方向。
七、进出口:双双低于市场预期
7.1 出口增速回落,对美出口大幅下滑9月出口增速继续回落,小幅低于市场预期,环比增速小幅强于季节性。9月出口(美元计)单月增速5.7%,小幅低于wind一致预期5.8%,大幅低于8月的7.1%。从环比来看,9月环比增速2.5%,略高于历史同期1.8%的表现(2017、2018、2019年)。出口同比增速大幅回落,究其原因,一是天气因素,受台风影响,9月上旬沿海重点枢纽港口外贸货物吞吐量同比减少15%;二是美联储加息对需求遏制作用持续显现,对美国(占总出口的15.7%,2022年9月)出口快速回落,对欧洲、日韩出口增速小幅回落;三是基数影响,去年四季度海外供需缺口快速扩大,出口增速在去年四季度达到疫后高点。7.2 进口同比增速低于预期,维持低位
进口增速低于市场预期。9月进口(美元计)单月增速0.3%,低于wind一致预期1.3%,持平前值0.3%。环比来看,9月进口环比增速1.1%,低于历史同期3.2%的均值(2017、2018、2019年)。分项来看,对9月进口形成较大拉动的项目,主要是空载重量超过2吨的飞机、肥料、原油等原材料,其余品类进口增速疲弱。
预计进口短期将保持疲弱态势。向前看,国内内需依然相对疲弱,居民消费倾向较低,预计进口短期将维持疲弱。近期,美国国债收益率向上突破4.2%,人民币汇率出现较大波动,也会一定程度抑制进口商采购意愿。
八、风险提示
全球疫情反复,国际局势进一步升级。
End
20221012-政策加码稳信用,实体需求渐回暖
20221001-生产修复,需求仍弱,政策仍需发力
光大宏观 高瑞东团队
复旦大学理学硕士,聚焦于海内外流动性和资产配置研究,3年证券投资研究经验。在校期间曾多次荣获国家奖学金、数学类竞赛国际国家级奖项,毕业以来先后任职于公募基金、证券公司的投资、研究部门,曾覆盖宏观经济、利率策略以及资产配置等研究领域。
上海财经大学数学学士、数量金融硕士,4年宏观研究经验,聚焦实体通胀、财政政策等主题。本硕期间均荣获国家奖学金,擅长通过底层数据挖掘、推演、论证宏观问题,在《中国金融》、《中国改革》等期刊发表文章多篇。
CPA,经济学博士,北京师范大学本科,上海财经大学硕博,聚焦中观行业以及生产法GDP分析。多次荣获国家奖学金,数据分析能力强,财务功底扎实,CPA六门考试一次通过,中国高校SAS数据分析大赛全国一等奖。
复旦大学化学系本硕,辅修经济学,注册会计师,具备多年新能源领域科研经验,曾获国家奖学金、复旦大学优秀学生等荣誉。聚焦中观行业和产业政策,致力于结合宏观视野与产业认知,把握经济规律,挖掘产业机会。
上海财经大学理学学士,上海交通大学应用统计学硕士,曾获上海财经大学优秀学生、上海交通大学优秀毕业生等荣誉。聚焦资产配置方向,致力于从数据中挖掘潜在有价值的信息,定性与定量结合进行资产配置研究。
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